央行：央行票据是适合中国国情的货币政策工具

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央行票据是适合中国国情的货币政策工具

中国人民银行货币政策司青年课题组

2019年10月11日

2019年10月7日，国际清算银行（BIS）发布了研究报告《巨大的央行资产负债表与市场功能》[1]，在附录《回笼流动性操作和对货币市场的支持：中国案例》[2]中对2002-2011年人民银行通过发行央行票据回笼大量外汇流入带来的过剩流动性的做法给予了积极评价，认为发行央行票据还对增加短期高等级债券供给、完善短端无风险收益率曲线以及促进中国货币市场发展起到了积极作用。

2002-2011年，中国外贸出口和外商投资持续增长，国际收支顺差不断扩大，外汇持续大量流入，人民银行资产负债表被动扩大，外汇储备快速累积。为避免银行体系流动性过于宽松导致通胀升温，人民银行创设并发行中央银行票据，配合法定准备金工具回笼过剩流动性。央行票据具有如下特点：一是发行规律，每周二、四定期滚动发行，有助于形成连续的无风险收益率曲线；二是市场化发行，发行价格由招投标随行就市确定；三是期限较短，以1年期以内期限品种为主，在当时中国债券市场发展初期短期工具不足的情况下，为市场提供了合适的短期限流动性管理工具。随着央行票据发行量逐步增加，其在回笼流动性、为市场提供短期金融工具等方面的作用渐渐得到各界认同，发行规模、市场存量和二级市场交易量也稳步攀升，2008年余额曾超过4.5万亿元。2013年以来随着外汇形势的改变以及中国货币市场、债券市场的进一步发展完善，央行票据完成了其阶段性历史使命，暂时退出了公开市场操作。

央行票据的创设发行在外汇大量流入时期发挥了重要的作用，"一石多鸟"的操作效果得到了国际上的认可。也有观点认为，人民银行应效仿发达国家央行，通过买卖国债进行流动性管理。事实上，发行央行票据与买卖国债都是基于央行资产负债表的流动性管理工具，各国根据自身实际情况选用，并无绝对孰优孰劣。中国与发达国家央行资产负债表结构不同，金融体系的主体更是存在较大差异，盲目照搬国外经验容易导致"水土不服"。值得注意的是，在应对2008年国际金融危机时，美联储曾有效仿中国等国央行发行"美联储证券"的构想，以避免准备金规模过度增加，但由于法律的限制只得作罢。